债券通“北向通”六周年：走过外资涌入期，机制仍有优化空间
7月3日，债券通“北向通”开通六周年。由于申请流程便利、对冲工具不断完善，债券通已成为国际投资者近年来布局中国债市的主要渠道，与另一个渠道银行间市场直接入市渠道（CIBM Direct）一起成为中国债市开放的重要桥梁。
港交所数据显示，债券通“北向通”2022年全年共达成82981笔交易，交易量超过8万亿元人民币，日均交易量为322亿元，均创历史新高。当前，外资持有中国债市超4万亿元，国债持有量占比在最高时一度接近10%，但2022年净流出近5000亿元，是经历了外资快速涌入期后的波动阶段，这主要受到地缘政治格局、中美利差较大等因素影响。
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外界多数预计，未来外资净流入中国债市的趋势难以逆转。不过，在全球央行激进加息的背景下，通胀不升反降的中国反而成为“利率洼地”，外资涌入期已暂时告一段落。景顺董事总经理、亚太区固定收益主管黄嘉诚对第一财经记者表示，除了通过“互换通”进行利率互换产品的交易之外，也建议可以考虑将债券期货和回购协议纳入可跨境交易的范围，这将有助于境内外投资人更有效地管理投资组合风险。整体来看，其他主要新兴市场和发展中国家当地货币主权债的外资持有比例一般在10%~60%之间，中国仍有提升空间。
六年吸引大量外资
2017年7月3日，债券通“北向通”正式上线，首日成交踊跃。
六年时间过去，截至2023年6月，港交所数据显示，债券通“北向通”5月成交9729亿元人民币，月度日均成交量为463亿元，均创历史新高。此外，5月15日，内地与香港利率互换市场互联互通合作（即“互换通”）正式上线运行。
在债券通的推动下，包括彭博巴克莱GGBA指数、摩根大通新兴市场债券指数、富时罗素WGBI指数在内的全球三大债券指数均已将中国债券纳入其中。
由于过去几年人民币汇率相对稳定、相对利率较高等优势，中国债市经历了外资高速涌入期。不过，过去一年经历市场波动，外资净卖出中国债券，亚太地区债市亦承压，但双向波动亦是常态。最新数据显示，市场已经开始企稳。
人民银行上海总部6月15日发布的5月份境外机构投资银行间债券市场简报显示，截至5月末，境外机构持有银行间市场债券3.19万亿元，约占银行间债券市场总托管量的2.5%。这也意味着，经历了去年一年的减持，5月，境外机构增持中国银行间市场债券约200亿元，为3月以来首次增持。5月，新增7家境外机构主体进入银行间债券市场。截至5月末，共有1091家境外机构主体入市，其中531家通过直接投资渠道入市，798家通过“债券通”渠道入市，238家同时通过两个渠道入市。
黄嘉诚告诉记者，2017年推出的“北向通”在短时间内就吸引了很高的热度，投资者开户申请流程得到了简化和缩短，使得境外投资人能够更便利地参与境内债券投资。考虑到境内人民币债券市场的体量以及和全球其他主要金融资产较低的相关性，这对大部分国际投资人来说都是非常重要的一个发展。
彭博大中华区总裁汪大海告诉记者，过去几年中国债券被纳入全球主要债券基准指数，这是市场重要性和可投资性提升的重要里程碑，指数纳入也为中国债市带来了较为持续稳定的资本流入。
此外，“债券通”优化了中国债市的准入条件，带动了境外投资者数量的增加，投资者结构更加多元化，交易也更加活跃。“通过境内基础设施与彭博等境外电子交易平台在系统上的连接，投资者不需要改变原有的交易习惯和工作流程就可以投资中国银行间债券市场。同时，相关部门认真听取投资者的反馈，持续完善这一机制，彭博大力配合，先后推出交易分仓功能、提供全部报价机构的报价信息、支持T+N结算等，大幅提高了交易效率和市场透明度。彭博将继续配合相关部门的工作，持续完善这一机制。”汪大海称。
各界预计，即使初期的外资涌入期已过，未来资金逐渐流入的趋势仍将持续，富时罗素WGBI指数纳入带来的相关资金流入将继续提供缓冲。巴克莱预计，截至2024年第四季度，每个季度都会有约100亿美元流入中国国债。
更多双向互通机制相继开通
除了债券通“北向通”，近年来更多双向互联互通机制也陆续设立。
黄嘉诚表示，2021年债券通“南向通”上线更是对整个资本市场开放有着重要的意义。这标志着中国内地、香港债券市场资金实现南北往来、互联互通的完整闭环构建完成。
一方面，“南向通”让境内资金有序跨境流出，有助于中长期内更均衡的跨境资本流动；另一方面，“南向通”的开通进一步丰富了境内投资者在国际金融市场配置资产的渠道，使投资组合可以实现进一步的多元化。
“除此之外，‘南向通’的推出也加速推动了香港债券市场的发展，对中资美元债市场、点心债市场发展都有非常正面的推广意义。总体来说，债券通、股票沪港通/深港通，以及港元人民币双柜台模式形成的整个互联互通的金融生态环境为实现人民币国际化打下了坚实的基础。”他称。
而随着北向“互换通”落地，如今规模高达近21万亿元且流动性极好的人民币利率互换（IRS）市场正式开门迎接全球投资者。第一财经当时也报道，交易首日，报价商和海外投资者热情高涨。据CFETS数据，20家北向“互换通”报价商与27家境外投资者通过交易中心系统达成人民币利率互换交易162笔，名义本金总额82.59亿元，覆盖境外银行、境外券商、境外资管产品等各个类型境外投资者，交易品种包括Shibor和FR007。
机制仍有优化空间
多位国际资管机构投资人士认为，为了使债券通更加便利，有几个方面可以完善。
黄嘉诚建议，关于债券通的申请流程简化以及“南向通”的跨境资金管理，目前的交易登记程序还有进一步简化的空间。同时“南向通”目前有额度机制来避免出现大规模资金跨境流出的问题。随着热度逐渐增加，投资者对“南向通”扩容的需求可能会加大。
在他看来，风险对冲工具仍可进一步拓宽。不论是对境内还是境外投资者，通过债券通进行跨境投资时，对风险对冲策略的需求都相对比较大。“互联通”的设立将在一定程度上解决投资人对金融衍生品投资的需求，“还可以考虑在可跨境交易的范围内纳入债券期货（国债期货流动性最佳）和回购协议。这些产品的纳入将进一步帮助境内外投资人有更丰富的工具去有效管理投资组合的风险。”
基于和投资者的沟通，汪大海总结了三个最为重要的机遇——首先，信用债市场对于外资而言还有待进一步了解和开发。目前境外投资者持有的中国债券头寸主要集中在利率债，信用债持有规模相对较小。但是，投资者对于中国信用债市场关注度正在上升。不过，投资者仍面临很多挑战，包括信用评级与国际接轨、信用风险以及市场流动性等；其次，衍生品市场开放有待进一步发展；随着可持续金融成为推进全球气候目标，绿色债券市场将受到更多关注，但同时投资者在这方面也面临数据透明度等挑战。
